导语：继阿里、京东之后，拼多多也终于交出了2018年的成绩单。拼多多GMV达到了4700亿仅次于京东的1.7万亿，而用户规模达到了4.185亿则超过了京东，仅次于淘宝的6.36亿。不管哪个维度拼多多都是中国第三大电商公司。

文| 李成东、赵骐

3月13日晚，拼多多$拼多多(PDD)$ 公布2018年第4季度及全年业绩报告。18Q4，拼多多营收56.5亿元（约8.2亿美元），同比增长379.4%。归属普通股东亏损24.2亿元（约3.5亿美元），去年同期为盈利1360万。2018全年，拼多多营收上涨652.3%，达到131.2亿元（约19.1亿美元）。归属普通股东亏损103亿元（约15亿美元）。

2018年，拼多多平台交易额达到4716亿元，同比增长234%；平台年度活跃买家4.185亿，较2017年同期上涨71%。四季度，拼多多APP平均月活用户数达2.726亿，单季新增4200万，环比增速达18.2%。

公布财报后，因为营销费用大涨，亏损超出预期，股价大跌17%。两个月前拼多多股价不到22美金的时候，我们曾写过《阿里慌了，拼多多已经是半个多淘宝了》，至今我们依然认为拼多多被低估了。

►用户数量、质量双轮驱动 GMV

2018年，拼多多平台交易规模同时由用户数量和质量驱动。人均消费金额从去年同期的576.9元大幅提升至1126.9元，增幅95.4%，高于活跃买家增长速度。

人均消费金额的大幅提升又源自用户下单频次的提高。2018全年，拼多多总订单量达111亿笔，较2017年同期的43亿笔同比增长158.1%。人均订单26.56笔，较去年同期的17.55笔同比增长51.3%。关于这部分内容的具体分析可以阅读我们此前发布的《活跃用户破4亿，拼多多启动10亿美元增资计划》。

拼多多用户已经高达4.185亿，超过了京东，相当于淘宝用户规模的70%。2019年不可能再保持100%以上的用户增长，不然就超过淘宝，成为中国第一大电商了。所以2019年用户增速或将低于50%，而GMV增长更多将来自老用户的重复购买，这背后也意味着品类扩张，增加了用户粘性和消费金额。在2018年拼多多的人均用户购买金额达到了1126.9元，同比增长高达95.4%。2019年拼多多想完成过万亿的GMV，那么人均消费金额增速也将达到40%以上。

►为什么第四季度营销费用和新获客成本这么高？

拼多多发布第四季度财报，GMV，营收等指标超过了投资人预期，同期业绩也远好于竞争对手，为何不涨反跌。因为营销费用和亏损超过了投资人预期。

2018年第四季度拼多多总营收为人民币56.539亿元（约合8.223亿美元），与上年同期的人民币11.794亿元相比增长379%，销售与营销开支为60.240亿元人民币（约合8.762亿美元），与上年同期的7.539亿元人民币相比增长699%。归属于拼多多普通股股东的净亏损为人民币24.239亿元（约合3.525亿美元），而上年同期净利润人民币1360万元。

第四季度是传统网购热季，加大营销投入也在常理当中。从具体细节来说，主要是三个方面的原因，一个是拼多多加大了对高客单价的3C数码产品的补贴，仅仅是苹果手机就补贴了100万只。一个是拼多多助推“新品牌扶持计划”，这是拼多多下一阶段重点要突破的方向。最后就是春节将近，拼多多增加了电视的品牌广告投放。几乎所有主要的电视台春晚，拼多多都进行了投放。我们认为这有助于提升品牌美誉度，进而提升转化率。这都是阶段性的促销补贴和营销策略。

并不建议以总营销费用去直接除以拼多多单季的获客人数这样的“简单算法”，因为这种算法的假设前提是所有营销费用通通都花在获客拉新。其实，品牌广告实际上会被所有新老用户都看到，都会起到“强化心智”的作用，而且起作用的时间点不一定完美的与开支同期，所以打造品牌不是短暂季度性的过程。

黄峥早年有过一个观点——钱是工具，不是目的。所以，其实对于拼多多来说，有效获客和增强心智和强化“拼购”的竞争壁垒才是目标，面对融来的巨额资金和不断增长的收入，没有必要都变成大家喜闻乐见的“利润”，或者减少亏损去取悦于任何投资人，因为毕竟就算按照这个速度，账面上的非受限资金也足够再烧好几年，事实上当现金流为正向且不断增长的背景下，理论上可以一直烧下去。

因此简单的营销费用除以新增用户而得到一个新获客成本也是非常不专业的，拼多多的实际获客成本依然非常低，应该说是远低于业界同行的水平。但我们依然认为拼多多在2019年会加大促销补贴，以及品牌营销活动。对于一家仅成立4年的公司，拼多多并不需要急于盈利，而是要增加自己的想象空间和竞争壁垒，还远没有到收割期。这也是投资人需要注意的，因为这是持有拼多多的风险所在。

对投资人来说，拼多多最重要的关注指标是用户增长、交易额增长以及营收增长，而不是阶段性的费用增长。

►拼多多打击假货，增加用户信任度

拼多多IPO以来，大量的媒体负面报道，给许多人的第一印象就是假货、次品充斥，这将导致用户在体验完之后离开拼多多而转投竞争对手平台，但这显然和用户粘性的上升违背。

2018年拼多多的总快递单量高达110亿+，拼多多4亿用户，人均购买订单近30次，而且人均消费金额越来越高。订单数据表明用户，正在更多的信赖拼多多，而不是远离拼多多。在我们看来拼多多的商家商品质量，是符合拼多多用户的预期的。虽然不是最好的产品，毕竟一分价钱一分货。如果用户要追求更好更高的品质，自然会转向京东平台，购买品牌类的商品。

事实上，拼多多从来没有规避过假货问题。《2018拼多多消费者权益保护年报》披露，拼多多在过去的一年主动关闭6万家涉嫌违规的店铺，下架的涉嫌违规商品数量是投诉数量的150倍。在加大对于侵权假冒商家打击力度的同时，拼多多也表示打假不分高地与洼地，呼吁各大电商平台消除歧视与偏见，建立联动打假机制，通过共享售假商家信息、建立售假商家“黑名单”库、互通问题产业带信息等方式，在主管部门的领导下，一同从根源上消灭假货存活的土壤。

不仅仅是在制度层面加大了对假冒伪劣商品的打击力度，拼多多还通过技术手段提高打假效率。

18Q4，拼多多研发费用达到5.3亿元，同比增长900.6%。研发费率从2017年同期的4.5%大幅提高到9.3%。2018全年，拼多多的研发费用上涨764%，达到11.2亿元。

据了解，这些投入主要被用于算法、大数据等方面。通过大数据分析、机器学习自动锁定可疑商品，每秒可扫描甄别全网数千万个商品。2018年，通过严密的大数据风控系统与人工巡检，拼多多前置拦截超过3000万个商品链接。

截至2018年底，拼多多共有2000余名工程师，其中超过250人专注于算法设计和开发。2公司计划在2019扩招2000名技术工程师。预计今年底，工程师数量将超过4000人，其中超过1000人专注于算法设计和开发。

除了治理假货外，强化商品质量是拼多多提升用户粘性的另一重要手段。具体来说，拼多多通过“新品牌计划”和“农产品上行”分别在工、农两大领域进行相关探索，推动产品质量升级。

“农产品上行”即通过网络把农产品销售到全国各地。2018年，拼多多平台上的农产品及农副产品订单总额达到653亿元，较2017年的196亿元增长233%。截至2018年底，拼多多平台注册地址为国家级贫困县的商户数量超过14万家，年订单总额达162亿元。

“新品牌计划”则在2018年12月正式上线。截至2019年1月9日，“新品牌计划”已收到超过1300家工厂及企业递交申请。该计划的本质是通过对需求侧的改革，打造全新的商品流通通道，其长远目标是实现制造商订单的持续、稳定、长期、可控，因为只有这样才能让固定成本最大化摊薄，创造让利于消费者的空间。

此前不少人都在质疑拼多多平台上的假冒伪劣商品能否真正得到根治。我们认为，从这份财报来看，这些问题已经在很大程度上得到了治理。作为社交电商，新用户主要源自老用户的推荐，如果商品质量有问题，很难想象拼多多的用户增速可以如此迅猛；同时，人均下单频次的提升则进一步证明了拼多多平台上的商品确实具备了独有的优势，强化了用户黏性。

►拼多多：越挫越勇 逆境狂奔

刚刚过去的2018对于拼多多来说可谓是跌宕起伏的一年。

阿里巴巴于2018年1月10日公布的《2017阿里巴巴知识产权保护年度报告》中宣称“随着阿里打假，假货向微商、拼多多转移”，正式向当时诞生不到3年的拼多多宣战。随后，涉黄、商户维权等等负面新闻不断袭来。

但如同尼采的那句名言“杀不死我的,必然使我更加强大”。拼多多就在这样的逆境中爆发出了惊人的力量。

二季度，拼多多活跃用户规模达到3.436亿，超越京东。中国电商阿里、京东的格局被打破。

7月，拼多多登陆纳斯达克，完成了从成立到上市不到三年的奇迹。

11月，拼多多遭遇Blue Orca做空报告，认为拼多多的合理股价应该在7-8美元（当时价位在18.9美元）。但拼多多股价却在报告发布后三个交易日股价上涨21%。同月，三季度财报公布后，拼多多股价随即大涨16.6%，市值一度距离京东仅32亿美元。

整个2018年，宏观经济增速放缓、贸易战阴云密布、企业裁员之声不断，同期上市的小米、美团等互联网新贵均跌破了发行价。唯独拼多多一枝独秀，目前以25.12美元的股价高出发行价32%。

虽然连续遭遇负面新闻，但这家年轻的企业却屹立不倒，更是推动社交电商成为行业标配。阿里、京东、苏宁等传统电商企业均纷纷推出自己的拼购产品。手机淘宝也在去年进行改版，将自己大幅“拼多多化”。

或许正是得到了竞争对手的认可，摩根士丹利、高盛、瑞银、瑞信等众多国际机构纷纷给与拼多多“买入”、“增持”的评级。

展望未来，越挫越勇的拼多多正在延续着自己的传奇。如同2018年初遭到阿里打假报告的攻击，拼多多的2019年开局并不顺利。1月20日，他们遭遇有组织的黑产群体薅羊毛，损失近千万元。但股价却在那一周大涨18.05%。

在逆境中，拼多多结束了自己2018年的旅程；在逆境中，拼多多迎来了2019年！