正月初八，东哥年后第一站深圳，见了刚上市不就的乐信创始人肖文杰。收了开工利是的红包，也得知前腾讯创始元老吴宵光/free将加入乐信董事会，因为保密要求，所以一直也没有写过，直到这两天有新闻爆料。

趣店，在2017年10月18日登陆纳斯达克，目前市值45.49亿美元，股价13.79美元，较24美元发行价，已经跌去了43%。

乐信，在2017年12月21日登陆纳斯达克，目前市值25.76亿美元，股价15.72美元，较9美元发行价，上涨74.6%。

从成立时间来看，乐信更早，几乎可以确定趣店/趣分期，是罗敏多次创业失败后抄袭的乐信/分期乐模式。但通过自身的苦干，再加上拿到了蚂蚁金服的投资，资源上的加持，业务一度反超乐信。虽然自上市以来，趣店市值已经大幅下跌，但依然领先乐信。但其实，两家业务除了起家于校园分期消费贷款，到现在已经有了很大的差异。

两家公司创始人，东哥都非常熟悉。一个是前腾讯的同事，一个是此前腾讯投资的电商好乐买高管，今天不做人的评价，只分析两家的业务数据。

曾经的校园贷“双雄”趣店和乐信分别在3月12日和3月20日发布了最新财报。两家公司均在近年忙于转型，趣店在退出校园后，发展现金贷业务，然后又进军汽车分期市场；乐信则成为了国内分期电商的代表。通过对财报的解读，我们可以对双方在2017年的表现做一个简单的总结，对2018年业务做一个简单的展望分析。

►用户：趣店或已接近天花板，乐信翻倍

2017年，趣店注册用户达到6240万，增幅138.2%。乐信则成长了99.2%，2390万人。趣店是乐信的2.6倍，而去年为2.2倍，差距进一步拉开。

来源：趣店、乐信17Q4财报

另一方面，以季度来看，趣店的活跃用户却出现了环比负增长的情况。2017第4季度，趣店活跃借款人（Number of Active Borrowers）达到690万，同比增长52.5%。环比下滑8%，Q3为750万。

来源：趣店17Q4财报

趣店财报公布后股价持续下滑，13日、14日股价分别下跌10.73%、6.76%。我们认为主要原因来自于用户数量环比负增长。参考2015和2016年，4季度的用户数量往往明显高于3季度（应该是受到促销季的影响），但17Q4却呈现下滑的趋势，不禁让人担忧趣店的未来。

长期以来，外界一直担忧趣店在流量环节过分依赖阿里巴巴，而现在他们正努力尝试营销渠道的多元化，包括了和映客答题节目的合作，但显然这部分的用户量目前还只占极少部分。此次用户负增长的原因则可能来自于政策压力。支付宝在去年11月23日宣布禁止平台上的贷款产品综合费率超过年化24%，并且要求商家在11月30日前完成整顿。我们认为很有可能是这个政策促使趣店放弃部分高风险用户，进而造成用户数量下滑。

现金贷危机，除了直接导致这块业务被砍掉，影响数亿的收入利润，还直接影响到了包括在蚂蚁金服等在内金融机构的合作，毕竟都怕风险。对趣店的资金，以及用户增长都带来了挑战。趣店只能被迫转型，进军汽车领域。

而对于乐信，本身就没有直接切入现金贷业务，所以在算是逃过了这次危机。在业务合规管理上，显然乐信比趣店做的更好，同样也是更多的合规，在特定阶段限制了乐信的增长。肖文杰带领的乐信，经营策略，更加稳健一些，而趣店的罗敏，则要激进的多。

结论是什么？结论意味着2018年，趣店在大转型中，将面临极大的不确定性，要么通过大白业务，迅速的找到的新的增长点，快速突破；要么因为过于激进的业务计划，非但未能实现快速增长，而损坏盈利能力。而对于乐信来说，稳扎稳打的套路，虽然不能指望大富大贵，但业绩的持续增长可以期待的。对乐信来说，只要活着，互联网金融市场机会就一直存在

►营收：趣店增长迅猛，乐信受累于结构调整

来源：趣店、乐信17Q4财报

2017年，趣店在融资收入（36.42亿，上涨186%）的带动下，实现了47.75亿元的营收，增长231%。其对乐信的营收规模从一年前的33%上升到86%。

来源：趣店17Q4财报

此次财报中最令人惊讶的恐怕是在去年底刚刚上线的汽车分期业务（大白汽车）。该业务（Revenue from sales-type lease）已经产生了2600多万的收入。截至2018年3月10日，大白汽车已在全国各地开设了175家线下自营门店，累计交付车辆超过4800台。乐趣的目标是全年销量达到10万台。

汽车分期本身已经是一个竞争非常激励的市场。近年来，随着《二手车鉴定评估技术规范》的实施、小排量汽车购置税减半、新能源汽车限购取消等利好政策，各路资本纷纷进入，如广汇租赁、先锋太盟、沣邦租赁、第一车贷、人人车贷等，整个行业早已是一片红海。

在电话会议中，趣店的高层一直在强调这个市场有多大，比如“今年公司的销售目标是10万台，相比整个中国市场，新车2000多万台，二手车1000多万台，市场占比不是很大”，但他们始终没有阐述到底如何实现预定目标。在我看来，池子里有多少鱼和你能捕到多少鱼，其实是两个完全不同的问题。所以，该业务可能没有高层所说的那么乐观。

相比之下，乐信收入的增长要慢得多。2017年，乐信营收为55.8亿元，同比增长29%。主要原因是受占比最大的电商直营业务衰退的影响，该板块的收入为25.34亿元，减少9%。截止到到2017年底，分期乐商城的商品种类已经达到90万，同比去年增长超过50%，分期电商的用户量同比2016年底增长了42.5%。

在品类和用户量都增长明显的情况下，电商业务的收入却在下滑，可见根源是价格的下调，这也再次从侧面反应了网购行业竞争之激烈。当然另外一个更重要的原因在于，乐信也在调整电商业务，健康增长超过了快速规模的诉求！

来源：乐信17Q4财报

虽然电商业务的收入在减少，但是服务收入却增长迅猛。金融服务收入在2017年突破30亿元，增长93%，收入占比54%，首次超过直营销售及服务收入。

乐信此前在招股书中透露，电商业务的作用主要是给金融服务板块引流。从其收入结构的变化来看，乐信的确正逐渐从一家卖货（京东的货）的电商企业向提供服务的金融科技公司转型。

►毛利：趣店毛利率稳定，乐信改善明显

由于主营业务的不同，趣店和乐信的毛利率相差较大。趣店2017年成本上升228.8%，达到8.08亿元，主要是受到资金成本上涨的影响。但由于收入增长同步，毛利率维持稳定，为82%。毛利额则从11.75亿上升231.4%，达到38.94亿元。

来源：趣店、乐信17Q4财报

乐信的毛利率显著提升，原因则是收入结构的变化。随着毛利率更高的金融服务业务占比的提升，其综合毛利率达到了24%，提升了近18个百分点。乐信同样承受着资金成本上涨的压力，他们在2017年的资金成本为7.92亿元，上涨61.1%。

►净利润：趣店增长275%，乐信扭亏为盈

从净利润来看，两家公司在2017年都取得了不错的成绩。受益于现金贷业务，趣店录得净利润21.6亿元，增幅275%。乐信则扭亏为盈，从去年的亏损1.2亿上升到2.4亿。当然也可以预见，随着大量现金贷业务被砍，营销预算大幅增加，以及更重的汽车业务，趣店的毛利润率和净利润率都会往下走。

来源：趣店、乐信17Q4财报

双方的增长原因并不一样。趣店属于收入大幅提升的同时，毛利率保持稳定，从而导致毛利额提升，再加上费用控制得体，净利润提升显著。由于目前公司进入汽车分期市场，该业务属于重资产模式，趣店需要自己开门店、购车，再通过分期的方式售车，未来其毛利率必然会承受压力。因此，现在的增长模式很快会出现变化。

乐信实现扭亏的主要原因则是由于原有业务结构的调整，服务收入占比提升，推高了毛利率，从而实现盈利。金融服务收入的占比为54%，显然还有提升空间。

我们认为，趣店进入的是一个全新的市场，为未来发展创造了想象空间，但也将面临更高的风险和不确定性；相比之下，乐信显得更加稳定，但也令股价缺乏可以炒作的题材。

去年趣店的上市带动了一波国内互金公司赴美上市的热潮，除了乐信以外，拍拍贷、和信贷等公司也纷纷登陆美国。但另一方面，行业又爆出了钱包非法集资事件，趣店自己也在去年底成为媒体口诛笔伐的对象。这或许正是互联网金融业的真实写照，整个行业正从野蛮生长向规范经营中过渡，经历着从否定到肯定的螺旋式发展。

年后，东哥第一站是深圳乐信，见到了肖文杰。谈到了乐信上市的过程，惊心动魄。因为现金贷危机，导致全部上市材料在一个礼拜内重新做，如果21号上不了，很快就是周末及美国圣诞节，那么就意味着错过了2017年最后末班车。

肖文杰说了一个事，乐信上市后，其它国内的互联网金融公司，因为政策监管的事情，在近期基本都很难上市了。大部分的互联网金融公司都是“现金贷危机”的受害者，政策收紧，导致很多业务无法展开，合规经营成本也在上升。但互联网金融市场的需求依然还在，甚至在扩大，活着就有大机会。而趣店和乐信上市，相比较于其它互联网金融公司，运气就好多了。所谓“祸兮福之所倚，福兮祸之所伏”